BACK TO THE BUSINESS OF CASH FLOWS

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Kunden in spe meinen oft, ich wisse von vornherein, was Investoren wollen.

Wenn eine Transaktion jemals nach einem unflexiblen Schema F abliefe oder man Investoren/ Käufer unbesehen in dieselbe Schublade stecken könnte, wäre das vielleicht wirklich so. Tatsächlich verlangte aber jedes Projekt, mit dem ich mich jemals auseinandergesetzt habe, eingehendste Beschäftigung mit Unternehmensgeschichte, Märkten und eine Fülle anderer Daten, um den Investment-Case herauszuarbeiten (zusätzlich zur Energie, die es erfordert, diesen Case den oft – und das aus gutem Grund – nüchternen Private Equity Analysten nahezubringen).

Gleichzeitig gebe ich gerne zu, dass jede Partei, die jemals eines der von mir beratenen Unternehmen kaufte oder in dieses investierte, als „Investor“ eingestuft werden kann. Die dahinterstehende Motivation und Strategien waren jedoch immer gänzlich andere, von den Persönlichkeiten gar nicht zu reden.

Andererseits gibt es wohl einen Grund, warum potenzielle Mandanten das so sehen. Meine Vermutung ist, dass viele der im Umlauf befindlichen Buzzwords, die vermeintlich eherne Investment-Prinzipien wiedergeben, weniger aufklären, als vielmehr verwirren. Man denke an “Skalierbarkeit” als eines der beliebtesten Kriterien – das Potenzial eines gegebenen Business Modells, überproportionale Erträge zu erbringen, da Output-Faktoren eben im Vergleich zu Input-Faktoren unverhältnismäßig ansteigen.

Allerdings lässt sich dadurch eher die Gründungsidee eines Frühphasen-Fonds ableiten, als Investment-Kriterien verstehen. Wie „skalierbar” ist skalierbar genug, wie sollte ein Unternehmer solche Kriterien mit der Notwendigkeit vereinbaren, sein Geschäft solide zu betreiben und führen solche Termini bis heute nicht viel öfter dazu, Excel-Pläne einfach einmal zu verzerren, als zu belastbaren Forecasts beizutragen?

Andererseits gibt es Corporate Finance Konzepte, die zu einer anderen Zeit zu gehören scheinen – wie etwa Cash Flows. Größtenteils arbeite ich auf Kundenseite natürlich mit Deutsch-Muttersprachlern. Sodass ein Grund für die mangelnde Akzeptanz Cash Flow basierter Modelle in der sperrigen deutschen Übersetzung „Liquiditätsplanung“ liegen mag. Auch scheint so ein langweiliges Thema wie Liquidität nicht zu „digitalen“ Business Modellen zu passen. Richtig, bis man dann feststellt, dass es irgendwie recht schwierig ist, die nächste Finanzierungsrunde auf die Beine zu stellen. Warum ist das wohl so?

Man versetze sich in die Situation eines Unternehmers, der versucht, nachhaltig Unternehmenswerte aufzubauen. Dabei ist hier Nachhaltigkeit so zu verstehen, dass das Unternehmen ihn ebenso wie seine Angestellten auf Dauer unterhält, selbstverständlich andere Stakeholder nicht außer Acht lässt und die Organisation, Stichwort „Unternehmenswert“, gleichzeitig interessant für Investoren wird. Was könnte der eine Parameter sein, der die Geschäftsführung am praktischsten unterstützt? Dabei hängt die nützlichste Metrik natürlich auch vom jeweiligen E-Commerce, B2B SaaS, Projekt-getriebenem oder jedem anderen Business Modell ab. Aber welche Kennzahl wird der Unternehmer am Ende des Tages branchenübergreifend notwendigerweise immer nachverfolgen?

Ebenso fällt mir an dieser Stelle stets der 1930 geborene Warren Buffet ein (wobei hier nicht abgehandelt werden soll, was er über Bitcoins und andere Themen unserer Zeit gesagt haben soll). In einem Land und in einer Ära groß geworden, als Aktienmärkte bereits zur Alltagskultur gehörten, ebenso wie die vielen Spalten mit den jeweils aktuellen Börsenkursen in den Zeitungen. Der Legende nach sichtete er diese schon in sehr jungen Jahren und fragte sich, welche Aktien denn kaufenswert seien (hätte er damals schon die Mittel dafür gehabt, denn nach der gleichen Legende startete auch er als einfacher Zeitungsjunge).

Welcher Parameter war für ihn, den Investor in spe, der sinnvollste, in diesen vermeintlich vormodernen Zeiten, ohne ansatzweise über die Datenpunkte und Quellen zu verfügen, die uns heute offen stehen? Nun ja, Cash Flows. Warum Cash Flows? Weil ein Asset – also ein Anlagegut, wobei eine Aktie ebenso ein Anlagegut ist, wie die nicht an der Börse gehandelten Anteile eines Start Ups oder eines KMUs – als unterbewertet gilt (und daher zu einem Kauf zu raten ist), wenn der Preis im Markt unter dem Barwert (vereinfacht der Summe) der künftigen Cash Flows liegt (wen das nicht abgeschreckt hat empfehle ich das mehr als lesbare „The Snowball. Warren Buffet and the Business of Life” von Alice Schroeder)

So einfach und intuitiv. In unsere Welt übertragen: der Venture Capital Investor fasst von vornherein Exit Cash Flows ins Auge, der Private Equity Analyst vertraut vor allem auf die operativen Margen, die er während der Haltezeit ausbauen möchte, der strategische Käufer zählt auf Umsatz- und Profit-steigernde Synergien. Umstände und Details können variieren, aber das gedankliche Modell bleibt stets absolut ident.

Wie geht es nun dem Unternehmer damit? Wie schon gesagt, Cash ist auch hier das Um und Auf. Wir verwenden Ausdrücke wie “burn rate” so oft und so neutral, dass uns die dahinterstehende Aussage als harmlos erscheint. Wenn man aber nicht gerade selbst über bedeutende Rücklagen verfügt, oder ohne vermögenden Investor als Geschäftspartner, ist die unternehmerische Werdegang nur in etwa so lang, wie die Ausgangsrechnungen die Eingangsrechnungen, Mieten, Löhne und Gehälter abdecken. Der Unternehmer hat also ebenso ein wahrlich vitales Interesse an seinem Liquiditäts-Status und Forecast.

Daher haben Unternehmer und Investoren von vornherein ein sehr ähnliches betriebswirtschaftliches Grundverständnis und eigentlich nur eingeschränkten Bedarf an kreativer Terminologie und Metriken (gleichzeitig bin ich selbst ein großer Fan von Dashboards, allerdings nur bis zu dem Punkt, wo Prozesse erklärt und transparenter gemacht werden und ein logischer Zusammenhang mit Umsätzen und Erträgen hergestellt wird).

Und wenn wir schon dabei sind. Was sind denn andere Faktoren, die anscheinend Motivation und Haltung von Unternehmern und Investoren trennen? Etwa, dass letztere vermeintlich stets auf den Verkauf des Unternehmens drängen?

Nur zu einem kleinen Teil. Wieviele Unternehmer sind denn wirklich erpicht, eine unbegrenzte Anzahl von Stunden für eine unbegrenzte Anzahl von Jahren zu arbeiten, um dann zu realisieren, dass es keinen natürlichen Nachfolger gibt und passende Management Buy In Kandidaten schwer zu finden sind? Wozu in unserer von KMUs geprägten Wirtschaft oft kommt, dass Unternehmen oft leider in puncto Größe und Marktzugang nicht relevant genug sind, um für interessante strategische Käufer von echtem Mehrwert zu sein.

Damit können sich die Zeitleisten unterscheiden – wobei diverse Fonds-Strukturen auch diese Unterschiede überbrücken – tatsächlich liegen aber die natürlichen Ziele von Unternehmern und Investoren viel näher beieinander, als man gemeinhin glaubt. Schließlich ist auch der Unternehmer ein, wenn auch besonderer, Investor. Und wenn die Ziele nahe beieinander liegen, sollte das auch für die KPIs gelten.

Vielleicht ist das also ein Gedanke für die nächste Investoren-Präsentation. Je besser es gelingt, eine Abwägung zwischen Branchen- und unternehmensspezifischen KPIs einerseits und Geschäftsgrundsätzen andererseits zu finden, die in der Breite gelten, desto größer die Anzahl der Investoren und Käufer, die man damit adressieren kann.